欧易OKEx研究院：解密首个加密货币Coinbase

概括：

2020年2月25日，Coinbase正式向SEC递交上市申请，拟将其A类普通股直接在纳斯达克全球精选市场上市。 本文从区块链行业和加密数字市场的发展背景出发，深入分析了Coinbase的业务范围、收入结构、目标群体、经营业绩和盈利能力等因素。 最后，这篇文章为 Coinbase 提供了加密货币交易所将面临的风险和机遇的未来展望。

从行业发展来看，近年来国家陆续出台区块链扶持政策，疫情也促进了各行业对区块链的研发投入； 293.1%，仅比特币的市值就已经超过了特斯拉、腾讯、阿里巴巴和Facebook等知名公司。 各家机构争先恐后地增持加密货币，以推动加密货币市场的牛市行情。

从公司运营来看，Coinbase的业务范围多元化，主要提供在线交易平台，另外提供订阅项目和服务等业务，有效降低了收入的波动性。 Coinbase 在 2020 年首次实现盈利，净利润为 3.2 亿美元。 在盈利指标上，Coinbase 的 ROE 和 ROA 均超越各大传统交易所。 据杜邦分析，资产周转率是ROE增长的主要贡献者，权益乘数处于行业底部，其他指标与三大传统交易所基本持平。 从资本结构和偿债能力来看，Coinbase 具有很强的成长能力。 2020年末归属于母公司净利润同比增长1247.35%； 资产负债率逐年上升，表明对公司经营有信心，有能力承担债务的利息和风险。 .

从未来的发展来看，在全球范围内，Coinbase 受到越来越严格的法律和监管要求。 为此，Coinbase 不得不加大合规投入，以满足法律和监管要求。 另一方面，随着加密经济的迅猛发展，Coinbase迎来了进一步扩大业务版图和营业收入，继续保持在加密行业领先地位的巨大机遇。

目录

1、盛日寻觅泗水彼岸，一望无际新时刻：第一只登陆纳斯达克的数字货币股？

2、大鹏一日同风而起，飙升至9万里：Coinbase此时上市

2.1 国家相继出台区块链扶持政策，疫情推动区块链研发投入

2.2 全球加密货币市场规模快速发展，趋势依然强劲

2.2.1 比特币市值超万亿，稳坐钓鱼台

2.2.2 新冠疫情为燃点，机构争相助推

3. 中南银岭美，云中飘雪：Coinbase竞争力分析

3.1 多元化经营范围有效降低收入波动

3.2 “砒霜”还是“蜂蜜”，Coinbase顺势而为

3.3 Coinbase关键业务指标表现良好

4 生于危难，破茧成蝶：加密货币交易所的风险与机遇

4.1 交易所面临从国家范围到业务介入的复杂风险

4.2 充裕的现金流和新产品，交易所前景广阔

1. 加密货币交易所上市证券交易所：加密行业的开始还是结束？

2020年2月25日，Coinbase正式向SEC递交上市申请，拟直接在纳斯达克全球精选市场上市其A类普通股（股票代码“COIN”）。 Coinbase 是一家总部位于美国的加密货币交易所。 其用户遍布100多个国家，拥有约4300万认证用户、7000家机构和115000个生态系统合作伙伴。 其业务范围涵盖投资、消费、储蓄、赚取和消费加密货币。 如果Coinbase成功上市，将成为加密行业的里程碑事件。

2012 年至 2020 年间，加密资产的整体市值从不到 5 亿美元增长到 7820 亿美元，复合年增长率 (CAGR) 超过 150%。 同期，Coinbase 的零售用户从约 1.3 万增长到 4300 万，机构数量从 2017 年的 1000 多家增长到 2020 年的 7000 家。截至 2020 年 12 月底，客户的总交易量为Coinbase 平台上的资产超过 4560 亿美元，公司平台上存储的资产价值超过 900 亿美元。 目前，Coinbase已成长为加密经济领域领先的金融基础设施和技术提供商。

2. 走在最前沿的Coinbase：区块链行业和数字货币市场增长迅猛

2.1 国家相继出台区块链扶持政策，疫情推动区块链研发投入

2020年，新冠疫情带来的全球不确定性和不信任，将推动区块链技术研发投入。 根据中国专利保护协会《2020年区块链领域全球授权专利报告》，从不区分虚拟货币、公链和联盟链的角度来看，截至2020年5月，区块链领域共有3924件授权专利。 其中，美国占39%，韩国占21%，中国占19%。

目前，区块链技术的发展也引起了各国政府的高度重视。 各国政府都在争相出台多项文件和政策，推动区块链技术的发展，加强对区块链技术的治理。 随着区块链技术的应用，将给传统的社会生产关系带来颠覆性的变化，推动全球政治经济和社会的发展。 中国信息通信研究院调查数据显示，2019年至2020年，全球已有24个国家出台了专门针对区块链行业发展和行业监管的特殊政策或法律法规。 欧盟、中国、澳大利亚、印度、墨西哥等国家都在积极发展区块链产业，并制定了产业整体发展战略。 例如，2019年9月，德国发布了《国家区块链发展战略》； 2019 年 11 月，欧盟委员会宣布了一项针对欧洲人工智能和区块链初创企业的新投资计划； 2020年2月，澳大利亚发布《国家区块链发展路线图》； 2020年3月，韩国科学与ICT宣布启动“2020年区块链技术验证支持计划”。

2.2 全球加密货币市场规模快速发展，趋势依然强劲

加密货币（Cryptocurrency）是一种交易媒介，它使用密码学来确保交易安全并控制交易单元的创建。 它承担着交换媒介、价值存储、应用能源供应等多重功能。 它是全球加密市场上最活跃的。 部分。 如今，公众已经广泛认识到区块链技术是改变未来的三大风口。 在这个时代背景下，基于区块链技术的加密货币无疑是风暴眼。

全球加密数字货币市场规模从2013年的104亿美元增长到2020年的7647亿美元，年复合增长率超过3.2%。 仅2020年，市值就增加了近5700亿美元，增幅达293.1%。 不仅如此，2021年加密市场依旧蓄势待发。 截至 2021 年 3 月 3 日，在 2021 年仅两个月零三天之后，加密市场规模已经扩大了 94.5%。

2.2.1 比特币市值超万亿，稳坐钓鱼台

在全球加密市场中，比特币（BTC）作为创造者，无疑稳坐头把交椅。 比特币自中本聪创立以来，其市场份额一直居高不下。 2021年以来，比特币市占率基本保持在60%以上，历史最低市占率也为33%。 之后是以太坊（ETH），但以太坊的市场份额仅徘徊在 10% 左右，距离与比特币竞争还差得很远，尤其是其他山寨币。 超过 3%。

与此同时，比特币在近期整体市场经济低迷的情况下异军突起。 市值在短时间内快速攀升，甚至在2021年2月19日突破万亿美元大关。

从目前全球上市公司市值来看，突破万亿美元市值大关的只有苹果、微软、亚马逊和谷歌四家高科技公司。 其中，苹果市值最高，已达2万亿美元。 如果加上比特币，那么它的市值已经超过了腾讯、特斯拉、阿里、脸书等知名企业。 更令人震惊的是比特币成为“万亿俱乐部”成员的速度：苹果用了42年达到万亿市值，亚马逊用了24年，谷歌用了21年，而比特币只用了12年。

比特币的收益率遥遥领先于全球主要资产类别，2020年高达301.46%。从市场收益率来看，过去一年标普500指数同期收益率为16.26% ，而受到市场追捧的黄金仅为25%。 可以说，比特币在2020年的表现已经远超其他所有主要资产类别。

2.2.2 新冠疫情为燃点，机构争相助推

2020年，全球经历了百年不遇的“大流行病”、“负油价”等黑天鹅事件。 为应对疫情带来的经济衰退，各国纷纷采取季度性宽松货币政策。 在高通胀、低增长的经济环境下，为避免名义本金受损，追求更高的回报，投资者囤积现金的需求自然而然地演变成对黄金、比特币等加密货币的需求，从而带动了一场牛市。以比特币为首的加密市场。

Bitcoin Treasuries数据显示，截至2020年底，全球已有15家上市公司购买并持有超过10万枚比特币，其中12家位于美国或加拿大。 2021年2月，世界首富特斯拉之父埃隆·马斯克在比特币市场押注15亿美元。 美国券商WedBush预计，未来12-18个月内将有近5%的上市公司跟进。 特斯拉投资多元化战略，加入比特币投资浪潮。

3.另类金融市场交易所：Coinbase有多强？

3.1 多元化经营范围有效降低收入波动

众所周知，有两种方式可以获得比特币。 第一种是使用复杂而强大的计算机通过解决复杂的数学问题来挖掘比特币，或者在交易所购买比特币。 前者贵得离谱，需要大量的技术知识，而后者只需要在上述交易所开设一个账户，其中 Coinbase 是领先者。

Coinbase 的主要业务是提供一个在线交易平台，允许买家和卖家见面并以合适的价格进行投资、消费、发送和接收、存储、保存、抵押、借贷、分发、构建、支付以及更普遍的访问和与加密资产进行交易。 其收入由以下几部分组成：交易收入、订阅和服务收入以及其他业务收入。

交易收入包括平台产生的交易手续费净收入。 该公司对加密货币的买卖收取约 0.50% 的费用，但该费率因市场情况而异。 2019年年中至2020年底，交易服务收入从2.3535亿美元增长至10.9617亿美元，增长366%。 交易服务收入是营业收入中最重要的组成部分，约占86%。

订阅和服务收入包括存储（Store）、抵押（Stake）、分配（Distribute）和构建（Build）。 这些收入是使用利息法计算的，利息收入取决于托管法定资金的余额和当前的利率环境。 订阅和服务收入约占总营业收入的 4%。 从 2019 年到 2020 年，该收入增长了约 355%。

其他业务收入包括出售加密资产的收入。 公司定期使用自己的加密资产来完成客户交易。 在一些小订单出售给客户之前，公司对这些订单中的加密资产进行保管和控制，并在处理销售的时间点记录收入。 该公司将销售总价值记录为收入，并将加密资产的成本记录在其他运营费用项下。 其他收入还包括现金和现金等价物赚取的利息收入。 这类收入约占总收入的11%，比过去一年增长了329%。

在用户群体方面，Coinbase 在目标收入群体中拥有约 4300 万零售用户、7000 名机构用户和 115000 名生态合作伙伴。 这些客户遍布各大洲和 100 多个国家。 其中，该公司的零售用户跨越所有地域和年龄段，这表明Coinbase作为加密经济的提供者已经得到了广泛的认可。 截至 2020 年底，Coinbase 拥有超过 4300 万零售用户和 280 万月交易用户，较 2019 年底增长约 180%。

此外，Coinbase 的机构客户包括对冲基金、主要贸易公司、小型和大型金融机构、家族企业，以及最近寻求将其部分投资组合分配给加密资产的公司。 截至2020年12月31日，公司平台机构客户7000家。 例如，创新投资管理公司 One River Asset Management。

在生态合作伙伴方面，Coinbase 正在寻找可以构建自己的产品和服务或通过 Coinbase 平台分发这些产品和服务的企业。 例如：开发人员利用区块链协议构建新的区块链协议和应用程序； 在这些协议上创建新代币； 将接受这些代币作为其业务商家合作伙伴的新支付方式视为商业价值； 使用 Coinbase Analytics 技术监控区块链交易的各种用例（例如合规性）的组织和金融机构。 此外，该公司在 DeFi 协议上的合作伙伴包括 Compound。

3.2 “砒霜”还是“蜂蜜”，Coinbase顺势而为

新冠疫情爆发以来，全球经济形势愈发低迷。 人们已经将注意力转向了加密货币行业。 Coinbase营业收入从2019年下半年的18.20亿元飙升至2020年下半年的56.66亿元，半年复合增长率达76.44%。 Coinbase的营业收入规模尚不能与传统交易所巨头相提并论，但差距正在迅速缩小。 2020年下半年，与港交所的差额仅为21.68亿元。 同时，COINBASE 的增长潜力巨大：2020 年其他证券交易所（港交所、伦敦证券交易所、洲际交易所等）的收入都出现下滑，但 Coinbase 却一枝独秀，收入增长从半年为年初的2.12倍。

净利润方面，随着加密数字货币的普及，各大加密市场交易所交易量快速攀升。 Coinbase 2020年首次实现盈利，从上半年的4500万元快速增长262.48%至年末的1.65元。 亿元，港交所和洲际交易所2020年上半年仅增长2.57%和-35.86%。

从股本回报率（ROE）和总资产回报率（ROA）来看，2020年下半年Coinbase交易所的ROE和ROA均超越各大传统交易所。 这主要是由于2020年疫情、“黑天鹅”等重大事件的发生，各大传统交易所损失惨重。 反而是加密数字货币市场上的Coinbase等交易所乘风破浪，成为投资者眼中的“香饽饽”。

据杜邦分析，除资产周转率和权益乘数外，其他指标与三大传统交易所基本一致。 资产周转率是净资产收益率增长的主要贡献者。 20年，Coinbase的资产周转率为0.31，而香港交易所和洲际交易所仅为0.06和0.05，伦敦证券交易所甚至为0。Coinbase是一个虚拟数字货币交易平台。 与其他三大传统交易所相比，虚拟市场独特的技术特点和应用场景，使得Coinbase的交易流程更简单，生产运营速度更快，获取资源更少。 更大的收入。

Coinbase的权益乘数处于行业垫底，仅为3.19，而三大传统交易所中权益乘数最低的洲际交易所也有6，是Coinbase的1.88倍。 Coinbase股东投入的资金占资产的比例比较大，说明借入的资金很少，财务风险不大。 这可能与Coinbase刚刚入市有关。

从资本结构和偿债能力来看，三大传统交易所的资产负债率均在80%以上buybtc数字资产交易平台，伦敦证交所近年资产负债率甚至达到99%以上。 根据Coinbase的年报和招股书，虽然Coinbase的资产负债率也呈现逐年上升的趋势，从2019年底的55.61%上升至2020年底的73.94%，但与三者仍有较大差距传统交流。 不过，目前 Coinbase 的发展趋势还是比较健康的。 不断上升的资产负债率表明，Coinbase对其业务经营非常有信心，有能力承担向银行借款的利息成本和风险。

此外，Coinbase具有强大的成长能力和巨大的发展潜力。 2020年上半年和年末归属于母公司的净利润分别同比增长710.87%和1247.35%。 其他三大传统交易所发展相对成熟，成长空间不大。 归属于老伦敦证券交易所母公司的净利润甚至同比增长-13.13%和-8.13%。

3.3 Coinbase关键业务指标表现良好

除了财务业绩外，公司还使用验证用户、每月交易用户 (MTU)、平台资产、交易量和非 GAAP 财务指标等业务指标来评估业务、衡量业绩、确定影响公司业务的趋势并做出战略决策。 经过验证的用户代表对平台表现出兴趣的用户。 对于截至 2018 年、2019 年和 2020 年 12 月 31 日的所有季度，已验证用户环比增长。 其中，于2018年年中上线的零售电子钱包应用，截至2020年12月31日，用户年均增长超过200万。

MTU 代表了公司主动和被动的零售用户交易基础，反映了平台上的收入机会。 MTU 推动零售交易量增长，包括零售用户与之交互的基于交易的产品，例如投资、支出、发送和接收、投资和分配。 MTU 在历史上一直与比特币的价格和加密资产的波动性相关。

平台资产是衡量平台持有的总价值的指标，反映了平台的可信赖性和盈利机会。 该指标受市场因素的影响，例如，由于加密资产价格（主要是比特币和以太坊）从 2017 年的高位回落，平台资产在 2018 年有所下降。 2017年12月31日至2018年12月31日期间，比特币和以太坊价格分别下跌约74%和82%，加密资产总市值下跌80%。 同期，平台上的资产减少了 73%。 尽管存在短期波动，但由于加密货币的价格、数量和类型的增长，截至 2018 年、2019 年和 2020 年 12 月 31 日，平台上的资产在较长时间内从 70 亿美元增加到 170 亿美元，达到 90 美元十亿。

交易量代表一种资产的交易次数与执行时的交易价格的乘积。 由于交易活动直接影响交易收入，该指标反映了公司订单簿的流动性、交易状况以及加密货币经济的潜在增长。 与机构交易量相比，零售交易量受比特币价格和加密资产波动的影响更大，而机构交易量随着时间的推移波动较小。 随着机构交易的增加，平台支持的加密资产数量和类型的增加，以及加密资产效用的扩大，预计比特币价格、加密资产波动率和交易量之间的相关性将降低。

非 GAAP 财务指标是指调整后的 EBITDA，其定义为净收入（亏损），调整后不包括利息费用、所得税（收益）准备金、折旧和摊销、基于股票的补偿费用、商誉减值、收购的无形资产和加密资产、重组费用、减去与收购相关的经常性补偿费用、未实现的外汇损益、衍生品的公允价值调整和非经常性法律规定及相关费用。 与截至 2019 年 12 月 31 日止年度相比，截至 2020 年 12 月 31 日止年度的调整后 EBITDA 有所增加，主要原因是交易收入增加。

目前，Coinbase在品牌影响力、用户信任度、合规性、产品体验等方面优势明显。 公司建立了强大的后台技术平台，支持全球加密资产市场的实时不间断需求。 该公司在监管合规方面投入了大量资金，并开创了行业领先的安全实践buybtc数字资产交易平台，通过与全球监管机构合作制定政策来保护加密资产。 公司将零售用户、机构和生态系统合作伙伴吸引到平台上，创造一个强大的飞轮：零售用户和机构存储资产并提高流动性，使公司能够扩展并提供和推出新的、创新的加密资产，从而吸引更多新客户加入。 公司的规模和领先地位吸引了生态系统合作伙伴与我们在全球的数百万客户建立联系，进一步提升了平台的价值。

4 生于危难，破茧成蝶：加密货币交易所的风险与机遇

4.1 交易所面临从国家范围到业务介入的复杂风险

由于其全球运营，Coinbase 受到美国联邦、州、地方和外国政府和监管机构制定的各种法律法规的监管。 在全球范围内，Coinbase 在侦查和预防恐怖主义融资、反洗钱、欺诈和其他非法活动、竞争法规、经济和贸易制裁、隐私、网络安全、信息安全和数据保护等方面受到越来越严格的法律和监管要求。 这些法律、法规和规则（及其解释）经常变化并且数量不断增加。

洗钱和恐怖主义融资是所有加密货币交易所面临的共同危机。 Coinbase 受各种反洗钱和反恐融资法律的约束，包括美国的 BSA 和国外的类似法律法规。 Coinbase 已实施合规计划，旨在防止该平台被用于在该国或与个人或实体进行洗钱、恐怖主义融资和其他非法活动，包括 OFAC 和同等外国当局颁布的指定名单。 活动。 合规计划包括旨在满足法律和监管要求并协助管理与洗钱和恐怖主义融资相关的风险的政策、程序、报告协议和内部控制。 反洗钱法规在不断发展，并且因司法管辖区而异。 公司持续监控反洗钱和反恐融资法规和行业标准的遵守情况，并根据最新的法律要求实施政策、程序和控制。

4.2 充裕的现金流和新产品，交易所前景广阔

Coinbase 在拥有最深流动性池和网络效应之一的市场中运营，具有大量流动性来交换各种加密资产。 零售和机构活动的良好组合为公司提供了深度流动性，突出了平台上客户之间的协同效应和网络效应。 流动性产生流动性，随着我们继续扩大支持的加密资产范围并吸引新客户使用公司平台，这种优势将会加深。

Coinbase 随着加密经济的发展而成长。 强大的动力推动着经济活动几乎所有方面的在线交流。 更重要的是，Coinbase 拥有增加客户数量的巨大机会：包括提高用户采用率和产品参与度、扩大和加速零售用户覆盖范围、扩大机构覆盖范围和支持、发展良好的生态系统关系、增加支付选项和国际扩张， ETC。; 增加平台加密资产的深度和广度：包括扩展对数字货币和加密资产的支持，支持交易所的区块链协议功能，标记新资产； 并推出新的创新产品以积极促进业务发展，即为加密经济构建任何现有的和更多尚未创建的金融和非金融产品。

文献参考：

[1] 王嘉玲，《区块链技术现状与未来分析》，农村经济与科技，2020年8月

【2】普华永道，普华永道2018年全球区块链调查，

[3] 《2020年全球区块链发展趋势报告》

[4] 中国信息通信研究院，区块链白皮书2020，2020.12